Η ωρολογιακή βόμβα του Macron που απειλεί να τινάξει την Ευρώπη στον αέρα
Η Γαλλία βρίσκεται αντιμέτωπη με μια ολοένα πιο δύσκολη δημοσιονομική και πολιτική εξίσωση.
Το δημόσιο χρέος διογκώνεται, τα ελλείμματα παραμένουν υψηλά, οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων κινούνται σε επίπεδα που είχαν να εμφανιστούν εδώ και χρόνια και το πολιτικό σκηνικό δεν προσφέρει εύκολες λύσεις.
Το μήνυμα των αγορών γίνεται όλο και πιο σαφές: η δεύτερη μεγαλύτερη οικονομία της Ευρωζώνης δεν μπορεί να θεωρεί δεδομένη την εμπιστοσύνη των επενδυτών.
Η επιδείνωση των γαλλικών ομολόγων, η αύξηση του κόστους ασφάλισης έναντι πιστωτικού κινδύνου μέσω των CDS και η αβεβαιότητα γύρω από τον προϋπολογισμό του 2027 δημιουργούν ένα περιβάλλον αυξημένης χρηματοοικονομικής πίεσης.
Η εικόνα παραπέμπει σε ορισμένα από τα προειδοποιητικά σημάδια που εμφανίστηκαν στην Ελλάδα πριν από την κρίση χρέους.
Ωστόσο, η Γαλλία διαθέτει διαφορετικό οικονομικό μέγεθος, βαθύτερες χρηματοπιστωτικές αγορές και διαφορετική θέση στο ευρωπαϊκό σύστημα.
Η σύγκριση με το 2009 έχει αξία ως προς τη δυναμική της απώλειας εμπιστοσύνης και όχι ως πρόβλεψη επανάληψης της ελληνικής κρίσης.
Το γαλλογερμανικό spread στο υψηλότερο επίπεδο από το 2012
Το ισχυρότερο προειδοποιητικό σήμα έρχεται από την αγορά κρατικών ομολόγων.
Στις 2 Οκτωβρίου 2026, η διαφορά απόδοσης μεταξύ των δεκαετών γαλλικών και γερμανικών ομολόγων έφθασε περίπου τις 149 μονάδες βάσης, στο υψηλότερο επίπεδο από την κρίση χρέους της Ευρωζώνης το 2012.
Η εξέλιξη αυτή έχει ιδιαίτερη σημασία. Τα γερμανικά ομόλογα λειτουργούν ως σημείο αναφοράς για την αγορά κρατικού χρέους της Ευρωζώνης.
Όταν οι επενδυτές απαιτούν υψηλότερη απόδοση για να διακρατούν γαλλικό χρέος αντί γερμανικού, ουσιαστικά ζητούν μεγαλύτερη αποζημίωση για τον κίνδυνο που αντιλαμβάνονται.
Παράλληλα, η απόδοση του δεκαετούς γαλλικού ομολόγου κινήθηκε κοντά στο 4,9%, έχοντας καταγράψει σημαντική άνοδο μέσα σε λίγους μήνες.
Το κόστος χρηματοδότησης αυξάνεται σε μια περίοδο κατά την οποία το γαλλικό Δημόσιο χρειάζεται να αναχρηματοδοτεί μεγάλο όγκο παλαιού χρέους και να καλύπτει επίμονα δημοσιονομικά ελλείμματα.
Η άνοδος των αποδόσεων δεν σημαίνει ότι η Γαλλία έχει χάσει την πρόσβαση στις αγορές. Σημαίνει, όμως, ότι η πρόσβαση αυτή γίνεται ακριβότερη και ότι οι επενδυτές παρακολουθούν στενότερα τη δημοσιονομική πορεία της χώρας.
Τα CDS στέλνουν προειδοποίηση για τον πιστωτικό κίνδυνο
Ακόμη ένα μέτωπο πίεσης είναι η αγορά των ασφαλίστρων πιστωτικού κινδύνου, γνωστών ως CDS.
Τα πενταετή γαλλικά CDS αυξήθηκαν απότομα τον Σεπτέμβριο, αντανακλώντας την ενίσχυση των ανησυχιών για τη δημοσιονομική και πολιτική κατάσταση.
Σύμφωνα με διαθέσιμα στοιχεία της αγοράς, στις 30 Σεπτεμβρίου τα πενταετή CDS της Γαλλίας διαμορφώνονταν κοντά στις 70 μονάδες βάσης, έναντι περίπου 34 μονάδων στις αρχές του μήνα.
Άλλες καταγραφές της αγοράς εμφάνισαν την τιμή να κινείται ακόμη υψηλότερα στις αρχές Οκτωβρίου.
Τα CDS αποτελούν συμβόλαια που προσφέρουν προστασία έναντι ενός πιστωτικού γεγονότος. Όταν το κόστος τους αυξάνεται, η αγορά αποτιμά υψηλότερο κίνδυνο ή μεγαλύτερη αβεβαιότητα σχετικά με την ικανότητα ενός εκδότη να εξυπηρετήσει τις υποχρεώσεις του.
Η άνοδος των γαλλικών CDS είναι αξιοσημείωτη, αλλά χρειάζεται προσοχή στην ερμηνεία της.
Οι τιμές τους παραμένουν πολύ χαμηλότερες από τα επίπεδα που είχαν καταγραφεί κατά την κορύφωση της κρίσης χρέους της Ευρωζώνης.
Δεν αποτελούν, από μόνες τους, απόδειξη ότι επίκειται χρεοκοπία.
Το πραγματικό μήνυμα βρίσκεται στη συνδυασμένη κίνηση των δεικτών: υψηλότερες αποδόσεις ομολόγων, διευρυνόμενο spread έναντι της Γερμανίας και αυξανόμενο κόστος ασφάλισης του γαλλικού χρέους.
Όταν οι τρεις αυτές ενδείξεις κινούνται ταυτόχρονα προς την ίδια κατεύθυνση, η δημοσιονομική αξιοπιστία μιας χώρας τίθεται υπό εντονότερη αμφισβήτηση.
Χρέος κοντά στο 120% του ΑΕΠ και έλλειμμα που δεν υποχωρεί
Το βασικό πρόβλημα της Γαλλίας είναι η μακροχρόνια αδυναμία περιορισμού των δημοσιονομικών ελλειμμάτων.
Το δημόσιο χρέος έχει αυξηθεί σημαντικά από την περίοδο πριν από την πανδημία και πλέον κινείται κοντά στο 120% του ΑΕΠ.
Η επιδείνωση δεν οφείλεται σε έναν και μόνο παράγοντα. Η πανδημία, η ενεργειακή κρίση, οι κρατικές ενισχύσεις, οι αυξημένες κοινωνικές δαπάνες και η άνοδος των επιτοκίων συνέβαλαν στη διόγκωση των χρηματοδοτικών αναγκών.
Ωστόσο, η διατήρηση υψηλών ελλειμμάτων ακόμη και μετά την υποχώρηση των έκτακτων κρίσεων αποκαλύπτει ένα βαθύτερο διαρθρωτικό πρόβλημα.
Οι προβλέψεις της Ευρωπαϊκής Επιτροπής για τον Μάιο του 2026 τοποθετούσαν το δημοσιονομικό έλλειμμα περίπου στο 5,1% του ΑΕΠ για το 2026, με πιθανή επιδείνωση στο 5,7% το 2027 εφόσον δεν ληφθούν πρόσθετα μέτρα. Το δημόσιο χρέος εκτιμάται ότι θα υπερβεί το 120% του ΑΕΠ το 2027.
Η εξέλιξη αυτή περιορίζει τα περιθώρια της γαλλικής κυβέρνησης.
Όσο μεγαλύτερο μέρος των κρατικών εσόδων κατευθύνεται στην εξυπηρέτηση του χρέους, τόσο λιγότεροι πόροι απομένουν για δημόσιες επενδύσεις, κοινωνικές πολιτικές, άμυνα και αναπτυξιακές παρεμβάσεις.
Το πρόβλημα γίνεται εντονότερο όταν η οικονομική ανάπτυξη παραμένει ασθενής. Σε ένα περιβάλλον χαμηλής ανάπτυξης, η μείωση του λόγου χρέους προς ΑΕΠ απαιτεί μεγαλύτερη δημοσιονομική προσπάθεια, ενώ η αύξηση των επιτοκίων επιβαρύνει ακόμη περισσότερο τη δυναμική του χρέους.
Εξοικονόμηση 54 δισ. ευρώ και πολιτική σύγκρουση
Στο επίκεντρο της κρίσης βρίσκεται ο προϋπολογισμός του 2027. Η κυβέρνηση του πρωθυπουργού Sébastien Lecornu παρουσίασε σχέδιο δημοσιονομικής προσαρμογής με στόχο να περιορίσει το έλλειμμα στο 5% του ΑΕΠ.
Το σχέδιο προβλέπει συνολικές εξοικονομήσεις περίπου 54 δισ. ευρώ, εκ των οποίων περίπου 43 δισ. ευρώ προέρχονται από νέα μέτρα.
Το πακέτο περιλαμβάνει περικοπές δαπανών και φορολογικές παρεμβάσεις, σε μια προσπάθεια να ανακοπεί η αύξηση του δημόσιου χρέους.
Η αντίδραση των αγορών, ωστόσο, δεν ήταν καθησυχαστική. Η ανακοίνωση των μέτρων δεν κατάφερε να αναστρέψει την άνοδο των αποδόσεων και τη διεύρυνση του γαλλογερμανικού spread.
Οι επενδυτές φαίνεται να αμφισβητούν κατά πόσο οι προβλεπόμενες εξοικονομήσεις επαρκούν για να αντιμετωπίσουν το μέγεθος της δημοσιονομικής πρόκλησης.
Επιπλέον, η εφαρμογή του προϋπολογισμού δεν είναι αποκλειστικά οικονομικό ζήτημα. Απαιτεί πολιτική στήριξη σε ένα κατακερματισμένο κοινοβούλιο, όπου οι κυβερνητικές πλειοψηφίες είναι ασταθείς και οι αντιπολιτευόμενες δυνάμεις έχουν ισχυρά κίνητρα να απορρίψουν επώδυνα μέτρα.
Η κυβέρνηση μπορεί να αναγκαστεί να χρησιμοποιήσει το άρθρο 49.3 του γαλλικού Συντάγματος, το οποίο επιτρέπει την προώθηση νομοσχεδίων χωρίς κανονική ψηφοφορία, με τον κίνδυνο όμως να κατατεθεί πρόταση μομφής.
Εναλλακτικά, η αδυναμία έγκαιρης ψήφισης του προϋπολογισμού θα μπορούσε να οδηγήσει σε προσωρινές λύσεις και καθυστερήσεις στην εφαρμογή της δημοσιονομικής πολιτικής.
Το αποτέλεσμα είναι ένα επικίνδυνο μείγμα: η χώρα χρειάζεται δημοσιονομική προσαρμογή, αλλά η πολιτική διαδικασία που θα μπορούσε να την υλοποιήσει παραμένει εξαιρετικά εύθραυστη.
Οι προεδρικές εκλογές του 2027 και ο φόβος δημοσιονομικού εκτροχιασμού
Η προεκλογική περίοδος προσθέτει έναν ακόμη παράγοντα αβεβαιότητας.
Οι προεδρικές εκλογές στη Γαλλία αναμένονται τον Απρίλιο και τον Μάιο του 2027, με την οικονομία, τη φορολογία και τις δημόσιες δαπάνες να βρίσκονται στο επίκεντρο της πολιτικής αντιπαράθεσης.
Οι κυβερνήσεις που επιχειρούν να περιορίσουν τα ελλείμματα πριν από εκλογές αντιμετωπίζουν ένα γνωστό δίλημμα.
Οι περικοπές δαπανών και οι αυξήσεις φόρων μπορούν να βελτιώσουν τα δημόσια οικονομικά, αλλά ενδέχεται να προκαλέσουν κοινωνικές αντιδράσεις και πολιτικό κόστος.
Αντίθετα, η αναβολή των δύσκολων αποφάσεων μπορεί να προσφέρει πρόσκαιρη πολιτική ανάσα, αλλά να επιδεινώσει την εικόνα της χώρας στις αγορές.
Στο πολιτικό σκηνικό της Γαλλίας, η ενίσχυση αντισυστημικών και λαϊκιστικών δυνάμεων περιπλέκει τις προοπτικές για μια σταθερή δημοσιονομική συμφωνία.
Η Marine Le Pen και ο Jean-Luc Mélenchon εκφράζουν διαφορετικές πολιτικές κατευθύνσεις, αλλά η παρουσία ισχυρών αντιπολιτευτικών πόλων καθιστά δυσκολότερη τη διαμόρφωση ευρείας συναίνεσης γύρω από ένα πολυετές πρόγραμμα προσαρμογής.
Οι αγορές δεν αξιολογούν μόνο τα μέτρα που ανακοινώνονται σήμερα.
Προσπαθούν να εκτιμήσουν αν η επόμενη κυβέρνηση θα έχει τη δυνατότητα και την πολιτική βούληση να τα εφαρμόσει.
Επομένως, όσο πλησιάζουν οι εκλογές, το πολιτικό ρίσκο μπορεί να μετατραπεί σε πρόσθετο κόστος δανεισμού.
Οι ομοιότητες και οι κρίσιμες διαφορές
Ο παραλληλισμός με την Ελλάδα του 2009 είναι αναπόφευκτος, καθώς η γαλλική κρίση εμπιστοσύνης αναδεικνύει μια γνώριμη αλληλουχία κινδύνων: υψηλό δημόσιο χρέος, επίμονα ελλείμματα, αμφισβήτηση της δημοσιονομικής πολιτικής και αυξανόμενο κόστος δανεισμού.
Στην ελληνική περίπτωση, η κρίση εκδηλώθηκε όταν αποκαλύφθηκε το πραγματικό μέγεθος του δημοσιονομικού ελλείμματος και οι αγορές αναθεώρησαν απότομα τις εκτιμήσεις τους για τον πιστωτικό κίνδυνο της χώρας.
Η απώλεια εμπιστοσύνης οδήγησε σε εκτίναξη των αποδόσεων, δυσκολία χρηματοδότησης και τελικά στην προσφυγή σε μηχανισμό οικονομικής στήριξης.
Η Γαλλία παρουσιάζει ορισμένα κοινά χαρακτηριστικά ως προς τη δημοσιονομική πίεση και την αβεβαιότητα. Υπάρχει, όμως, μια ουσιαστική διαφορά: η γαλλική οικονομία είναι πολύ μεγαλύτερη, με βαθύτερη αγορά κρατικών ομολόγων, ευρύτερη παραγωγική βάση και διαφορετική βαρύτητα στο ευρωπαϊκό χρηματοπιστωτικό σύστημα.
Η Γαλλία, επίσης, εξακολουθεί να έχει πρόσβαση στις αγορές και να προσελκύει επενδυτές. Η αύξηση του κόστους δανεισμού δεν ισοδυναμεί με αποκλεισμό από τη χρηματοδότηση.
Το κρίσιμο ερώτημα είναι αν η δημοσιονομική επιβάρυνση θα παραμείνει διαχειρίσιμη ή αν θα δημιουργηθεί ένας αυτοτροφοδοτούμενος κύκλος: υψηλότερα επιτόκια, μεγαλύτερες δαπάνες τόκων, μεγαλύτερα ελλείμματα και ακόμη υψηλότερο κόστος χρηματοδότησης.
Αυτός είναι ο μηχανισμός που καθιστά την ελληνική εμπειρία χρήσιμη ως προειδοποίηση.
Δεν αποδεικνύει ότι η Γαλλία θα ακολουθήσει την ίδια πορεία, αλλά υπενθυμίζει πόσο γρήγορα μπορεί να μεταβληθεί η στάση των αγορών όταν κλονίζεται η αξιοπιστία της δημοσιονομικής πολιτικής.
Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα δεν προσφέρει λευκή επιταγή
Ένα από τα βασικά ερωτήματα αφορά τη δυνατότητα παρέμβασης της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας.
Η ΕΚΤ διαθέτει εργαλεία, όπως το Transmission Protection Instrument (TPI), που μπορούν υπό συγκεκριμένες προϋποθέσεις να αντιμετωπίσουν αδικαιολόγητες και άτακτες πιέσεις στις αγορές κρατικών ομολόγων.
Ωστόσο, η ύπαρξη αυτών των εργαλείων δεν σημαίνει ότι η Γαλλία μπορεί να βασίζεται σε μια αυτόματη διάσωση.
Η ενεργοποίησή τους συνδέεται με συγκεκριμένα κριτήρια, μεταξύ των οποίων η δημοσιονομική συμμόρφωση και η αξιολόγηση των συνθηκών στις αγορές.
Οι πρόσφατες τοποθετήσεις αξιωματούχων της ΕΚΤ υπογραμμίζουν ότι η νομισματική πολιτική δεν έχει ως στόχο να διατηρεί τεχνητά χαμηλά τα επιτόκια δανεισμού μιας συγκεκριμένης χώρας.
Η Τράπεζα της Γαλλίας έχει επίσης προειδοποιήσει ότι η αντιμετώπιση των δημοσιονομικών προβλημάτων αποτελεί ευθύνη της εθνικής κυβέρνησης και του κοινοβουλίου.
Αυτό περιορίζει τις προσδοκίες για μια άμεση και χωρίς όρους παρέμβαση. Αν οι αγορές θεωρήσουν ότι η δημοσιονομική πολιτική παραμένει ανεπαρκής, η παρουσία της ΕΚΤ δεν αρκεί από μόνη της για να αποκαταστήσει την εμπιστοσύνη.
Το κόστος του χρέους γίνεται βρόχος πίεσης
Η αύξηση των επιτοκίων επιβαρύνει σταδιακά τον κρατικό προϋπολογισμό. Καθώς το παλαιό χρέος λήγει και αντικαθίσταται από νέες εκδόσεις με υψηλότερο κόστος, η δαπάνη για τόκους αυξάνεται.
Η επιβάρυνση αυτή περιορίζει τις επιλογές της κυβέρνησης. Αν επιχειρήσει να μειώσει γρήγορα το έλλειμμα μέσω περικοπών, κινδυνεύει να πλήξει την οικονομική δραστηριότητα και να προκαλέσει πολιτικές αντιδράσεις.
Αν επιλέξει να διατηρήσει τις δαπάνες χωρίς αντίστοιχα έσοδα, ενδέχεται να ενισχύσει τις ανησυχίες των επενδυτών και να οδηγήσει σε περαιτέρω αύξηση του κόστους δανεισμού.
Η δημοσιονομική προσαρμογή γίνεται έτσι πιο δύσκολη ακριβώς τη στιγμή που είναι περισσότερο αναγκαία.
Η χαμηλή ανάπτυξη περιορίζει τα φορολογικά έσοδα, ενώ η ακριβότερη χρηματοδότηση αυξάνει τις υποχρεώσεις του Δημοσίου.
Το πρόβλημα δεν αφορά μόνο το γαλλικό κράτος. Η Γαλλία αποτελεί έναν από τους σημαντικότερους εκδότες κρατικού χρέους στην Ευρώπη και η επιδείνωση της αγοράς της μπορεί να επηρεάσει το κόστος χρηματοδότησης και άλλων χωρών.
Η διεύρυνση των spreads σε περισσότερες οικονομίες θα μπορούσε να μετατρέψει ένα εθνικό δημοσιονομικό πρόβλημα σε ευρύτερη ευρωπαϊκή χρηματοπιστωτική δοκιμασία.
Δημοσιονομική προσαρμογή ή νέα κρίση εμπιστοσύνης;
Η Γαλλία δεν βρίσκεται σήμερα στο σημείο της άμεσης χρεοκοπίας. Βρίσκεται, όμως, σε μια περίοδο κατά την οποία οι αγορές απαιτούν σαφέστερες απαντήσεις για τη μελλοντική πορεία των δημόσιων οικονομικών.
Η επιτυχία του προϋπολογισμού του 2027 θα εξαρτηθεί όχι μόνο από το ύψος των εξοικονομήσεων, αλλά και από την πολιτική δυνατότητα εφαρμογής τους.
Η προεκλογική περίοδος μπορεί να δυσκολέψει τη λήψη αποφάσεων, ενώ η αβεβαιότητα για την επόμενη κυβέρνηση ενδέχεται να διατηρήσει την πίεση στα ομόλογα.
Οι επόμενοι μήνες θα είναι καθοριστικοί για τρεις λόγους: την εξέλιξη των αποδόσεων και των CDS, την πορεία του δημοσιονομικού ελλείμματος και τη διαμόρφωση των πολιτικών συσχετισμών ενόψει των προεδρικών εκλογών.
Αν η κυβέρνηση καταφέρει να πείσει ότι διαθέτει αξιόπιστο και εφαρμόσιμο σχέδιο περιορισμού του ελλείμματος, η σημερινή πίεση μπορεί να αποδειχθεί διαχειρίσιμη.
Αν, αντίθετα, η πολιτική αντιπαράθεση μπλοκάρει τις αναγκαίες αποφάσεις και οι αγορές αρχίσουν να αμφισβητούν τη μεσοπρόθεσμη βιωσιμότητα του χρέους, η Γαλλία θα μπορούσε να εισέλθει σε έναν παρατεταμένο κύκλο χρηματοδοτικής ασφυξίας.
Η Ελλάδα του 2009 υπενθυμίζει ότι οι κρίσεις κρατικού χρέους δεν ξεκινούν πάντοτε με μια θεαματική κατάρρευση.
Συχνά προηγείται μια περίοδος κατά την οποία οι αγορές προσαρμόζουν σταδιακά τις απαιτήσεις τους, η πολιτική ηγεσία δυσκολεύεται να λάβει αποφάσεις και το κόστος της καθυστέρησης συσσωρεύεται.
www.bankingnews.gr
Το δημόσιο χρέος διογκώνεται, τα ελλείμματα παραμένουν υψηλά, οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων κινούνται σε επίπεδα που είχαν να εμφανιστούν εδώ και χρόνια και το πολιτικό σκηνικό δεν προσφέρει εύκολες λύσεις.
Το μήνυμα των αγορών γίνεται όλο και πιο σαφές: η δεύτερη μεγαλύτερη οικονομία της Ευρωζώνης δεν μπορεί να θεωρεί δεδομένη την εμπιστοσύνη των επενδυτών.
Η επιδείνωση των γαλλικών ομολόγων, η αύξηση του κόστους ασφάλισης έναντι πιστωτικού κινδύνου μέσω των CDS και η αβεβαιότητα γύρω από τον προϋπολογισμό του 2027 δημιουργούν ένα περιβάλλον αυξημένης χρηματοοικονομικής πίεσης.
Η εικόνα παραπέμπει σε ορισμένα από τα προειδοποιητικά σημάδια που εμφανίστηκαν στην Ελλάδα πριν από την κρίση χρέους.
Ωστόσο, η Γαλλία διαθέτει διαφορετικό οικονομικό μέγεθος, βαθύτερες χρηματοπιστωτικές αγορές και διαφορετική θέση στο ευρωπαϊκό σύστημα.
Η σύγκριση με το 2009 έχει αξία ως προς τη δυναμική της απώλειας εμπιστοσύνης και όχι ως πρόβλεψη επανάληψης της ελληνικής κρίσης.
Το γαλλογερμανικό spread στο υψηλότερο επίπεδο από το 2012
Το ισχυρότερο προειδοποιητικό σήμα έρχεται από την αγορά κρατικών ομολόγων.
Στις 2 Οκτωβρίου 2026, η διαφορά απόδοσης μεταξύ των δεκαετών γαλλικών και γερμανικών ομολόγων έφθασε περίπου τις 149 μονάδες βάσης, στο υψηλότερο επίπεδο από την κρίση χρέους της Ευρωζώνης το 2012.
Η εξέλιξη αυτή έχει ιδιαίτερη σημασία. Τα γερμανικά ομόλογα λειτουργούν ως σημείο αναφοράς για την αγορά κρατικού χρέους της Ευρωζώνης.
Όταν οι επενδυτές απαιτούν υψηλότερη απόδοση για να διακρατούν γαλλικό χρέος αντί γερμανικού, ουσιαστικά ζητούν μεγαλύτερη αποζημίωση για τον κίνδυνο που αντιλαμβάνονται.
Παράλληλα, η απόδοση του δεκαετούς γαλλικού ομολόγου κινήθηκε κοντά στο 4,9%, έχοντας καταγράψει σημαντική άνοδο μέσα σε λίγους μήνες.
Το κόστος χρηματοδότησης αυξάνεται σε μια περίοδο κατά την οποία το γαλλικό Δημόσιο χρειάζεται να αναχρηματοδοτεί μεγάλο όγκο παλαιού χρέους και να καλύπτει επίμονα δημοσιονομικά ελλείμματα.
Η άνοδος των αποδόσεων δεν σημαίνει ότι η Γαλλία έχει χάσει την πρόσβαση στις αγορές. Σημαίνει, όμως, ότι η πρόσβαση αυτή γίνεται ακριβότερη και ότι οι επενδυτές παρακολουθούν στενότερα τη δημοσιονομική πορεία της χώρας.
Τα CDS στέλνουν προειδοποίηση για τον πιστωτικό κίνδυνο
Ακόμη ένα μέτωπο πίεσης είναι η αγορά των ασφαλίστρων πιστωτικού κινδύνου, γνωστών ως CDS.
Τα πενταετή γαλλικά CDS αυξήθηκαν απότομα τον Σεπτέμβριο, αντανακλώντας την ενίσχυση των ανησυχιών για τη δημοσιονομική και πολιτική κατάσταση.
Σύμφωνα με διαθέσιμα στοιχεία της αγοράς, στις 30 Σεπτεμβρίου τα πενταετή CDS της Γαλλίας διαμορφώνονταν κοντά στις 70 μονάδες βάσης, έναντι περίπου 34 μονάδων στις αρχές του μήνα.
Άλλες καταγραφές της αγοράς εμφάνισαν την τιμή να κινείται ακόμη υψηλότερα στις αρχές Οκτωβρίου.
Τα CDS αποτελούν συμβόλαια που προσφέρουν προστασία έναντι ενός πιστωτικού γεγονότος. Όταν το κόστος τους αυξάνεται, η αγορά αποτιμά υψηλότερο κίνδυνο ή μεγαλύτερη αβεβαιότητα σχετικά με την ικανότητα ενός εκδότη να εξυπηρετήσει τις υποχρεώσεις του.
Η άνοδος των γαλλικών CDS είναι αξιοσημείωτη, αλλά χρειάζεται προσοχή στην ερμηνεία της.
Οι τιμές τους παραμένουν πολύ χαμηλότερες από τα επίπεδα που είχαν καταγραφεί κατά την κορύφωση της κρίσης χρέους της Ευρωζώνης.
Δεν αποτελούν, από μόνες τους, απόδειξη ότι επίκειται χρεοκοπία.
Το πραγματικό μήνυμα βρίσκεται στη συνδυασμένη κίνηση των δεικτών: υψηλότερες αποδόσεις ομολόγων, διευρυνόμενο spread έναντι της Γερμανίας και αυξανόμενο κόστος ασφάλισης του γαλλικού χρέους.
Όταν οι τρεις αυτές ενδείξεις κινούνται ταυτόχρονα προς την ίδια κατεύθυνση, η δημοσιονομική αξιοπιστία μιας χώρας τίθεται υπό εντονότερη αμφισβήτηση.
Χρέος κοντά στο 120% του ΑΕΠ και έλλειμμα που δεν υποχωρεί
Το βασικό πρόβλημα της Γαλλίας είναι η μακροχρόνια αδυναμία περιορισμού των δημοσιονομικών ελλειμμάτων.
Το δημόσιο χρέος έχει αυξηθεί σημαντικά από την περίοδο πριν από την πανδημία και πλέον κινείται κοντά στο 120% του ΑΕΠ.
Η επιδείνωση δεν οφείλεται σε έναν και μόνο παράγοντα. Η πανδημία, η ενεργειακή κρίση, οι κρατικές ενισχύσεις, οι αυξημένες κοινωνικές δαπάνες και η άνοδος των επιτοκίων συνέβαλαν στη διόγκωση των χρηματοδοτικών αναγκών.
Ωστόσο, η διατήρηση υψηλών ελλειμμάτων ακόμη και μετά την υποχώρηση των έκτακτων κρίσεων αποκαλύπτει ένα βαθύτερο διαρθρωτικό πρόβλημα.
Οι προβλέψεις της Ευρωπαϊκής Επιτροπής για τον Μάιο του 2026 τοποθετούσαν το δημοσιονομικό έλλειμμα περίπου στο 5,1% του ΑΕΠ για το 2026, με πιθανή επιδείνωση στο 5,7% το 2027 εφόσον δεν ληφθούν πρόσθετα μέτρα. Το δημόσιο χρέος εκτιμάται ότι θα υπερβεί το 120% του ΑΕΠ το 2027.
Η εξέλιξη αυτή περιορίζει τα περιθώρια της γαλλικής κυβέρνησης.
Όσο μεγαλύτερο μέρος των κρατικών εσόδων κατευθύνεται στην εξυπηρέτηση του χρέους, τόσο λιγότεροι πόροι απομένουν για δημόσιες επενδύσεις, κοινωνικές πολιτικές, άμυνα και αναπτυξιακές παρεμβάσεις.
Το πρόβλημα γίνεται εντονότερο όταν η οικονομική ανάπτυξη παραμένει ασθενής. Σε ένα περιβάλλον χαμηλής ανάπτυξης, η μείωση του λόγου χρέους προς ΑΕΠ απαιτεί μεγαλύτερη δημοσιονομική προσπάθεια, ενώ η αύξηση των επιτοκίων επιβαρύνει ακόμη περισσότερο τη δυναμική του χρέους.
Εξοικονόμηση 54 δισ. ευρώ και πολιτική σύγκρουση
Στο επίκεντρο της κρίσης βρίσκεται ο προϋπολογισμός του 2027. Η κυβέρνηση του πρωθυπουργού Sébastien Lecornu παρουσίασε σχέδιο δημοσιονομικής προσαρμογής με στόχο να περιορίσει το έλλειμμα στο 5% του ΑΕΠ.
Το σχέδιο προβλέπει συνολικές εξοικονομήσεις περίπου 54 δισ. ευρώ, εκ των οποίων περίπου 43 δισ. ευρώ προέρχονται από νέα μέτρα.
Το πακέτο περιλαμβάνει περικοπές δαπανών και φορολογικές παρεμβάσεις, σε μια προσπάθεια να ανακοπεί η αύξηση του δημόσιου χρέους.
Η αντίδραση των αγορών, ωστόσο, δεν ήταν καθησυχαστική. Η ανακοίνωση των μέτρων δεν κατάφερε να αναστρέψει την άνοδο των αποδόσεων και τη διεύρυνση του γαλλογερμανικού spread.
Οι επενδυτές φαίνεται να αμφισβητούν κατά πόσο οι προβλεπόμενες εξοικονομήσεις επαρκούν για να αντιμετωπίσουν το μέγεθος της δημοσιονομικής πρόκλησης.
Επιπλέον, η εφαρμογή του προϋπολογισμού δεν είναι αποκλειστικά οικονομικό ζήτημα. Απαιτεί πολιτική στήριξη σε ένα κατακερματισμένο κοινοβούλιο, όπου οι κυβερνητικές πλειοψηφίες είναι ασταθείς και οι αντιπολιτευόμενες δυνάμεις έχουν ισχυρά κίνητρα να απορρίψουν επώδυνα μέτρα.
Η κυβέρνηση μπορεί να αναγκαστεί να χρησιμοποιήσει το άρθρο 49.3 του γαλλικού Συντάγματος, το οποίο επιτρέπει την προώθηση νομοσχεδίων χωρίς κανονική ψηφοφορία, με τον κίνδυνο όμως να κατατεθεί πρόταση μομφής.
Εναλλακτικά, η αδυναμία έγκαιρης ψήφισης του προϋπολογισμού θα μπορούσε να οδηγήσει σε προσωρινές λύσεις και καθυστερήσεις στην εφαρμογή της δημοσιονομικής πολιτικής.
Το αποτέλεσμα είναι ένα επικίνδυνο μείγμα: η χώρα χρειάζεται δημοσιονομική προσαρμογή, αλλά η πολιτική διαδικασία που θα μπορούσε να την υλοποιήσει παραμένει εξαιρετικά εύθραυστη.
Οι προεδρικές εκλογές του 2027 και ο φόβος δημοσιονομικού εκτροχιασμού
Η προεκλογική περίοδος προσθέτει έναν ακόμη παράγοντα αβεβαιότητας.
Οι προεδρικές εκλογές στη Γαλλία αναμένονται τον Απρίλιο και τον Μάιο του 2027, με την οικονομία, τη φορολογία και τις δημόσιες δαπάνες να βρίσκονται στο επίκεντρο της πολιτικής αντιπαράθεσης.
Οι κυβερνήσεις που επιχειρούν να περιορίσουν τα ελλείμματα πριν από εκλογές αντιμετωπίζουν ένα γνωστό δίλημμα.
Οι περικοπές δαπανών και οι αυξήσεις φόρων μπορούν να βελτιώσουν τα δημόσια οικονομικά, αλλά ενδέχεται να προκαλέσουν κοινωνικές αντιδράσεις και πολιτικό κόστος.
Αντίθετα, η αναβολή των δύσκολων αποφάσεων μπορεί να προσφέρει πρόσκαιρη πολιτική ανάσα, αλλά να επιδεινώσει την εικόνα της χώρας στις αγορές.
Στο πολιτικό σκηνικό της Γαλλίας, η ενίσχυση αντισυστημικών και λαϊκιστικών δυνάμεων περιπλέκει τις προοπτικές για μια σταθερή δημοσιονομική συμφωνία.
Η Marine Le Pen και ο Jean-Luc Mélenchon εκφράζουν διαφορετικές πολιτικές κατευθύνσεις, αλλά η παρουσία ισχυρών αντιπολιτευτικών πόλων καθιστά δυσκολότερη τη διαμόρφωση ευρείας συναίνεσης γύρω από ένα πολυετές πρόγραμμα προσαρμογής.
Οι αγορές δεν αξιολογούν μόνο τα μέτρα που ανακοινώνονται σήμερα.
Προσπαθούν να εκτιμήσουν αν η επόμενη κυβέρνηση θα έχει τη δυνατότητα και την πολιτική βούληση να τα εφαρμόσει.
Επομένως, όσο πλησιάζουν οι εκλογές, το πολιτικό ρίσκο μπορεί να μετατραπεί σε πρόσθετο κόστος δανεισμού.
Οι ομοιότητες και οι κρίσιμες διαφορές
Ο παραλληλισμός με την Ελλάδα του 2009 είναι αναπόφευκτος, καθώς η γαλλική κρίση εμπιστοσύνης αναδεικνύει μια γνώριμη αλληλουχία κινδύνων: υψηλό δημόσιο χρέος, επίμονα ελλείμματα, αμφισβήτηση της δημοσιονομικής πολιτικής και αυξανόμενο κόστος δανεισμού.
Στην ελληνική περίπτωση, η κρίση εκδηλώθηκε όταν αποκαλύφθηκε το πραγματικό μέγεθος του δημοσιονομικού ελλείμματος και οι αγορές αναθεώρησαν απότομα τις εκτιμήσεις τους για τον πιστωτικό κίνδυνο της χώρας.
Η απώλεια εμπιστοσύνης οδήγησε σε εκτίναξη των αποδόσεων, δυσκολία χρηματοδότησης και τελικά στην προσφυγή σε μηχανισμό οικονομικής στήριξης.
Η Γαλλία παρουσιάζει ορισμένα κοινά χαρακτηριστικά ως προς τη δημοσιονομική πίεση και την αβεβαιότητα. Υπάρχει, όμως, μια ουσιαστική διαφορά: η γαλλική οικονομία είναι πολύ μεγαλύτερη, με βαθύτερη αγορά κρατικών ομολόγων, ευρύτερη παραγωγική βάση και διαφορετική βαρύτητα στο ευρωπαϊκό χρηματοπιστωτικό σύστημα.
Η Γαλλία, επίσης, εξακολουθεί να έχει πρόσβαση στις αγορές και να προσελκύει επενδυτές. Η αύξηση του κόστους δανεισμού δεν ισοδυναμεί με αποκλεισμό από τη χρηματοδότηση.
Το κρίσιμο ερώτημα είναι αν η δημοσιονομική επιβάρυνση θα παραμείνει διαχειρίσιμη ή αν θα δημιουργηθεί ένας αυτοτροφοδοτούμενος κύκλος: υψηλότερα επιτόκια, μεγαλύτερες δαπάνες τόκων, μεγαλύτερα ελλείμματα και ακόμη υψηλότερο κόστος χρηματοδότησης.
Αυτός είναι ο μηχανισμός που καθιστά την ελληνική εμπειρία χρήσιμη ως προειδοποίηση.
Δεν αποδεικνύει ότι η Γαλλία θα ακολουθήσει την ίδια πορεία, αλλά υπενθυμίζει πόσο γρήγορα μπορεί να μεταβληθεί η στάση των αγορών όταν κλονίζεται η αξιοπιστία της δημοσιονομικής πολιτικής.
Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα δεν προσφέρει λευκή επιταγή
Ένα από τα βασικά ερωτήματα αφορά τη δυνατότητα παρέμβασης της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας.
Η ΕΚΤ διαθέτει εργαλεία, όπως το Transmission Protection Instrument (TPI), που μπορούν υπό συγκεκριμένες προϋποθέσεις να αντιμετωπίσουν αδικαιολόγητες και άτακτες πιέσεις στις αγορές κρατικών ομολόγων.
Ωστόσο, η ύπαρξη αυτών των εργαλείων δεν σημαίνει ότι η Γαλλία μπορεί να βασίζεται σε μια αυτόματη διάσωση.
Η ενεργοποίησή τους συνδέεται με συγκεκριμένα κριτήρια, μεταξύ των οποίων η δημοσιονομική συμμόρφωση και η αξιολόγηση των συνθηκών στις αγορές.
Οι πρόσφατες τοποθετήσεις αξιωματούχων της ΕΚΤ υπογραμμίζουν ότι η νομισματική πολιτική δεν έχει ως στόχο να διατηρεί τεχνητά χαμηλά τα επιτόκια δανεισμού μιας συγκεκριμένης χώρας.
Η Τράπεζα της Γαλλίας έχει επίσης προειδοποιήσει ότι η αντιμετώπιση των δημοσιονομικών προβλημάτων αποτελεί ευθύνη της εθνικής κυβέρνησης και του κοινοβουλίου.
Αυτό περιορίζει τις προσδοκίες για μια άμεση και χωρίς όρους παρέμβαση. Αν οι αγορές θεωρήσουν ότι η δημοσιονομική πολιτική παραμένει ανεπαρκής, η παρουσία της ΕΚΤ δεν αρκεί από μόνη της για να αποκαταστήσει την εμπιστοσύνη.
Το κόστος του χρέους γίνεται βρόχος πίεσης
Η αύξηση των επιτοκίων επιβαρύνει σταδιακά τον κρατικό προϋπολογισμό. Καθώς το παλαιό χρέος λήγει και αντικαθίσταται από νέες εκδόσεις με υψηλότερο κόστος, η δαπάνη για τόκους αυξάνεται.
Η επιβάρυνση αυτή περιορίζει τις επιλογές της κυβέρνησης. Αν επιχειρήσει να μειώσει γρήγορα το έλλειμμα μέσω περικοπών, κινδυνεύει να πλήξει την οικονομική δραστηριότητα και να προκαλέσει πολιτικές αντιδράσεις.
Αν επιλέξει να διατηρήσει τις δαπάνες χωρίς αντίστοιχα έσοδα, ενδέχεται να ενισχύσει τις ανησυχίες των επενδυτών και να οδηγήσει σε περαιτέρω αύξηση του κόστους δανεισμού.
Η δημοσιονομική προσαρμογή γίνεται έτσι πιο δύσκολη ακριβώς τη στιγμή που είναι περισσότερο αναγκαία.
Η χαμηλή ανάπτυξη περιορίζει τα φορολογικά έσοδα, ενώ η ακριβότερη χρηματοδότηση αυξάνει τις υποχρεώσεις του Δημοσίου.
Το πρόβλημα δεν αφορά μόνο το γαλλικό κράτος. Η Γαλλία αποτελεί έναν από τους σημαντικότερους εκδότες κρατικού χρέους στην Ευρώπη και η επιδείνωση της αγοράς της μπορεί να επηρεάσει το κόστος χρηματοδότησης και άλλων χωρών.
Η διεύρυνση των spreads σε περισσότερες οικονομίες θα μπορούσε να μετατρέψει ένα εθνικό δημοσιονομικό πρόβλημα σε ευρύτερη ευρωπαϊκή χρηματοπιστωτική δοκιμασία.
Δημοσιονομική προσαρμογή ή νέα κρίση εμπιστοσύνης;
Η Γαλλία δεν βρίσκεται σήμερα στο σημείο της άμεσης χρεοκοπίας. Βρίσκεται, όμως, σε μια περίοδο κατά την οποία οι αγορές απαιτούν σαφέστερες απαντήσεις για τη μελλοντική πορεία των δημόσιων οικονομικών.
Η επιτυχία του προϋπολογισμού του 2027 θα εξαρτηθεί όχι μόνο από το ύψος των εξοικονομήσεων, αλλά και από την πολιτική δυνατότητα εφαρμογής τους.
Η προεκλογική περίοδος μπορεί να δυσκολέψει τη λήψη αποφάσεων, ενώ η αβεβαιότητα για την επόμενη κυβέρνηση ενδέχεται να διατηρήσει την πίεση στα ομόλογα.
Οι επόμενοι μήνες θα είναι καθοριστικοί για τρεις λόγους: την εξέλιξη των αποδόσεων και των CDS, την πορεία του δημοσιονομικού ελλείμματος και τη διαμόρφωση των πολιτικών συσχετισμών ενόψει των προεδρικών εκλογών.
Αν η κυβέρνηση καταφέρει να πείσει ότι διαθέτει αξιόπιστο και εφαρμόσιμο σχέδιο περιορισμού του ελλείμματος, η σημερινή πίεση μπορεί να αποδειχθεί διαχειρίσιμη.
Αν, αντίθετα, η πολιτική αντιπαράθεση μπλοκάρει τις αναγκαίες αποφάσεις και οι αγορές αρχίσουν να αμφισβητούν τη μεσοπρόθεσμη βιωσιμότητα του χρέους, η Γαλλία θα μπορούσε να εισέλθει σε έναν παρατεταμένο κύκλο χρηματοδοτικής ασφυξίας.
Η Ελλάδα του 2009 υπενθυμίζει ότι οι κρίσεις κρατικού χρέους δεν ξεκινούν πάντοτε με μια θεαματική κατάρρευση.
Συχνά προηγείται μια περίοδος κατά την οποία οι αγορές προσαρμόζουν σταδιακά τις απαιτήσεις τους, η πολιτική ηγεσία δυσκολεύεται να λάβει αποφάσεις και το κόστος της καθυστέρησης συσσωρεύεται.
www.bankingnews.gr
Σχόλια αναγνωστών