Το Ευρωσύστημα αντιμετωπίζει τεράστια προβλήματα απορρόφησης…
Από το τρίτο τρίμηνο του 2026 θα τεθούν σε ισχύ νέοι κανόνες για τη λεγόμενη διευκόλυνση repo σε ευρώ.
Οι κεντρικές τράπεζες θα μπορούν να καταθέτουν έως και 50 δισ. ευρώ σε εξασφαλίσεις εκφρασμένες σε ευρώ, όπως κρατικά ομόλογα, στην Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα (ΕΚΤ), προκειμένου να αντλούν ρευστότητα σε ευρώ από την κεντρική τράπεζα σε περιπτώσεις οξείας ανάγκης.
Στόχος είναι να διασφαλιστεί η ρευστότητα σε ευρώ, αντικαθιστώντας τις μέχρι πρότινος χρονικά περιορισμένες γραμμές repo.
Οι κεντρικές τράπεζες προσφεύγουν συνήθως σε αυτό το εργαλείο νομισματικής πολιτικής σε φάσεις έντονου στρες ρευστότητας (πιο πρόσφατα κατά τη διάρκεια των lockdown λόγω COVID).
Η διευκόλυνση repo συγκαταλέγεται στα εργαλεία αντιμετώπισης κρίσεων των κεντρικών τραπεζών.
Η λεγόμενη EUREP (Eurosystem Repo Facility for Central Banks) εγκαινιάστηκε στις 25 Ιουνίου 2020 ως βραχυπρόθεσμη λύση ρευστότητας για συνδεδεμένες κεντρικές τράπεζες: η Κεντρική Τράπεζα του Κοσόβου άντλησε 100 εκατ. ευρώ, ενώ το Μαυροβούνιο 250 εκατ. ευρώ σε βραχυπρόθεσμη στήριξη ρευστότητας.
Οι δημοπρασίες repo συνήθως περιλαμβάνουν την ανταλλαγή και τη βραχυπρόθεσμη ενεχυρίαση ευρωπαϊκών κρατικών ομολόγων διάρκειας από μία έως πέντε ημέρες, τα οποία οι εμπορικές τράπεζες καταθέτουν στην κεντρική τράπεζα με αντάλλαγμα ρευστότητα.
Οι εξασφαλίσεις επιστρέφονται μετά από σύντομο χρονικό διάστημα και τα λεγόμενα τραπεζικά αποθεματικά αποσύρονται εκ νέου μόλις επιλυθεί το πρόβλημα ρευστότητας και η διατραπεζική αγορά επανέλθει σε ομαλή λειτουργία.
Η ανακοίνωση της ΕΚΤ ότι πλέον θα προσφέρει αυτό το εργαλείο σε παγκόσμιο επίπεδο —και για περιόδους αρκετών εβδομάδων ή ακόμη και μηνών— προκαλεί εντύπωση.
Υποδηλώνει ότι οι νομισματικοί θεματοφύλακες του Ευρωσυστήματος ενδέχεται να προεξοφλούν κρίση ρευστότητας στο όχι και τόσο μακρινό μέλλον.
Η δραστική διόγκωση του δημόσιου χρέους εντός της ευρωζώνης μπορεί να εξηγεί γιατί εντείνονται οι ανησυχίες στον πύργο της ΕΚΤ.
Εάν οι δύο πυλώνες, η Γερμανία και η Γαλλία, υπολογίζουν φέτος καθαρό νέο δανεισμό της τάξεως του 5% η καθεμία, διοχετεύοντας έτσι συνεχώς αυξανόμενο όγκο ομολόγων στις αγορές, αυτό δημιουργεί αισθητή ανοδική πίεση στα επιτόκια.
Ταυτόχρονα, οι επενδυτές αναρωτιούνται σε ποιον βαθμό η πιστοληπτική ικανότητα των επιμέρους κρατών της ευρωζώνης εξαρτάται τελικά από τη δυνατότητα της Γερμανίας να εξυπηρετεί το αυξανόμενο χρέος — πίεση που ήδη αποτυπώνεται στις αγορές.
Διαβρώνεται η εμπιστοσύνη
Τα επιτόκια αυξάνονται εδώ και περισσότερα από τρία χρόνια, ιδίως στο μακροπρόθεσμο άκρο της αγοράς ομολόγων.
Αυτό υποδηλώνει ότι η εμπιστοσύνη των μεγάλων επενδυτών, οι οποίοι παραδοσιακά παρέχουν τον κύριο όγκο ρευστότητας σε αυτή την αγορά, διαβρώνεται σταδιακά.
Παράλληλα, το ευρώ δέχεται διεθνώς πιέσεις: τα αποθεματικά σε ευρώ αντιπροσωπεύουν σήμερα λιγότερο από το 20% των παγκόσμιων τραπεζικών αποθεματικών και εμφανίζουν ελαφρά πτωτική τάση.
Ανάλογες εξελίξεις παρατηρούνται και στον διακανονισμό διεθνών συναλλαγών, όπου το ευρώ κατέχει περίπου το 24%.
Ο κυρίαρχος παγκόσμιος παίκτης παραμένει το δολάριο ΗΠΑ, τόσο ως αποθεματικό νόμισμα με μερίδιο 59% όσο και στον διακανονισμό διεθνών συναλλαγών με 47%.
Υπό αυτό το πρίσμα, καθίσταται σαφές ότι οι νομισματικές αρχές της Ευρώπης αντιμετωπίζουν έναν ολοένα και πιο απαιτητικό συνδυασμό αυξανόμενου χρέους, υψηλότερων επιτοκίων και ενός παγκόσμιου περιβάλλοντος που δεν αποδίδει στο ευρώ το καθεστώς του δολαρίου — παράγοντες που θέτουν σοβαρά ερωτήματα για τη σταθερότητα και τη ρευστότητα του Ευρωσυστήματος.
Σοβαρό πλήγμα στον διεθνή ρόλο του ευρώ αποτέλεσε η απόφαση της Ευρωπαϊκής Ένωσης να εφαρμόσει μόνιμα το εμπάργκο κατά της Ρωσίας και να διακόψει το εμπόριο ρωσικού πετρελαίου και φυσικού αερίου.
Η Ρωσία συγκαταλεγόταν μεταξύ των λίγων μεγάλων παικτών της ενεργειακής αγοράς που αποδέχονταν την τιμολόγηση σε ευρώ και διακρατούσαν σημαντικά αποθέματα στο ευρωπαϊκό νόμισμα.
Αυτή η εποχή έχει πλέον τελειώσει.
Ωστόσο, κυκλοφορούν φήμες ότι οι Ηνωμένες Πολιτείες, σε περίπτωση ειρηνευτικής συμφωνίας στην Ουκρανία, θα μπορούσαν να αποκαταστήσουν την πρόσβαση της Ρωσίας στο σύστημα SWIFT. Θα ακολουθούσε άραγε και η ΕΕ;
Μια επιστροφή στο προ της κρίσης καθεστώς ίσως να απαιτούσε ένα διαφορετικό πολιτικό καθεστώς στις Βρυξέλλες και στο Βερολίνο.
Αυξανόμενος όγκος χρέους
Μια αναστροφή της δημοσιονομικής πολιτικής εντός της ΕΕ είναι επίσης υπό συζήτηση.
Εάν τα κράτη-μέλη συμφωνήσουν σε μια «Ευρώπη δύο ταχυτήτων» και εφαρμόσουν κοινή χρηματοδότηση νέου χρέους μέσω των λεγόμενων ευρωομολόγων, αυτό θα τοποθετήσει την ευρωπαϊκή αγορά ομολόγων σε μια εντελώς νέα βάση τόσο ως προς τον όγκο όσο και ως προς τη δομή της.
Οι Ευρωπαίοι φορολογούμενοι και, κυρίως, οι ακόμη σχετικά λιγότερο υπερχρεωμένοι Γερμανοί σε ομοσπονδιακό επίπεδο θα στηρίζουν τότε τις πιστωτικές εγγυήσεις.
Στη Φρανκφούρτη, ένα τόσο επαναστατικό βήμα αναμένεται να επιφέρει τεράστια ενίσχυση της παγκόσμιας ζήτησης για ομόλογα εκφρασμένα σε ευρώ.
Ένας άγνωστος παράγοντας στη γεωπολιτική σύγκρουση ισχύος παραμένει η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ (Federal Reserve).
Σε αρκετές περιπτώσεις πέρυσι, η ΕΚΤ προειδοποίησε για πιθανή έλλειψη δολαρίων ΗΠΑ στο ευρωπαϊκό τραπεζικό σύστημα.
Οι Ηνωμένες Πολιτείες διαθέτουν εδώ έναν ισχυρό μοχλό πίεσης: μπορούν να αυξήσουν το πολιτικό κόστος της γεφύρωσης πιθανής έλλειψης ρευστότητας μέσω ταχείας ενεργοποίησης γραμμών ανταλλαγής (swap lines) — βραχυπρόθεσμων δανείων εντός του συστήματος του δολαρίου προς ευρωπαϊκές τράπεζες και την ΕΚΤ.
Υπερπροσφορά ευρωομολόγων
Το Ευρωσύστημα αντιμετωπίζει τεράστια προβλήματα απορρόφησης.
Εάν δεν μπορέσει να δημιουργηθεί παγκόσμια ζήτηση για το χρέος της ΕΕ, δηλαδή για τα ευρωομόλογα, τα επιτόκια θα συνεχίσουν να αυξάνονται.
Υπό το φως του μαζικού κύματος έκδοσης νέων κρατικών ομολόγων σε ευρώ, η ΕΚΤ θα αναγκαστεί να αναλάβει αυτό το χρέος στον δικό της ισολογισμό, προκειμένου να διατηρήσει υπό έλεγχο την εξυπηρέτηση του χρέους στα κράτη-μέλη.
Η επέκταση της διευκόλυνσης repo σε μόνιμο μηχανισμό στήριξης ρευστότητας φαίνεται επομένως πιθανή.
Οι παγκόσμιες κεντρικές τράπεζες θα είχαν κίνητρο να συσσωρεύσουν αυξανόμενο μερίδιο ευρωομολόγων.
Επιπλέον, ο όγκος αυτός θα ήταν διαθέσιμος ώστε να αποκτηθεί άμεση πρόσβαση στο Ευρωσύστημα χωρίς τη συγκρότηση χαρτοφυλακίου ομολόγων από επιμέρους κράτη.
Το σχετικά χαμηλό επίπεδο χρέους της Γερμανίας αποτελούσε, μάλιστα, πρόσφατα πρόβλημα, καθώς δεν υπήρχαν επαρκείς εκδόσεις γερμανικών ομοσπονδιακών ομολόγων για μεγαλύτερες τοποθετήσεις κεφαλαίων.
Ο καγκελάριος Friedrich Merz και ο υπουργός Οικονομικών του αντιμετωπίζουν επί του παρόντος αυτό το ζήτημα με την τρέχουσα πολιτική χρέους τους.
Τα μέτρα της ΕΚΤ εντάσσονται έτσι σε μια ευρύτερη δημοσιονομική εξέλιξη που θα μπορούσε να κορυφωθεί σε μια διαρθρωτική επέκταση του κοινού χρέους.
Με τη θεσμική διασφάλιση της διεθνούς ζήτησης για ευρωομόλογα, η κεντρική τράπεζα δημιουργεί τις υποδομικές προϋποθέσεις για ένα ενδεχόμενο νέο καθεστώς χρέους στην Ευρωπαϊκή Ένωση, μετατοπίζοντας ταυτόχρονα το όριο μεταξύ νομισματικής σταθεροποίησης και δημοσιονομικής στήριξης των κρατικών προϋπολογισμών.
Η ευρωπαϊκή διευκόλυνση repo, που αρχικά είχε σχεδιαστεί ως δίχτυ ασφαλείας για προβλήματα ρευστότητας, εξελίσσεται σταδιακά σε μια κλασική, διαρκώς διευρυνόμενη δεξαμενή χρέους.
Με το δημόσιο χρέος της ευρωζώνης να είναι πιθανό να αυξηθεί από το σημερινό 92% του ΑΕΠ σε περίπου 100% τα επόμενα δύο χρόνια, η πίεση προς την ΕΚΤ για τη δημιουργία μηχανισμών που θα κατανείμουν αυτό το κύμα χρέους στις παγκόσμιες αγορές ομολόγων θα ενταθεί.
Το αν αυτό θα επιτύχει φαίνεται ιδιαίτερα αμφίβολο, δεδομένης της χρόνιας οικονομικής αδυναμίας της οικονομίας του ευρώ.
www.bankingnews.gr
Οι κεντρικές τράπεζες θα μπορούν να καταθέτουν έως και 50 δισ. ευρώ σε εξασφαλίσεις εκφρασμένες σε ευρώ, όπως κρατικά ομόλογα, στην Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα (ΕΚΤ), προκειμένου να αντλούν ρευστότητα σε ευρώ από την κεντρική τράπεζα σε περιπτώσεις οξείας ανάγκης.
Στόχος είναι να διασφαλιστεί η ρευστότητα σε ευρώ, αντικαθιστώντας τις μέχρι πρότινος χρονικά περιορισμένες γραμμές repo.
Οι κεντρικές τράπεζες προσφεύγουν συνήθως σε αυτό το εργαλείο νομισματικής πολιτικής σε φάσεις έντονου στρες ρευστότητας (πιο πρόσφατα κατά τη διάρκεια των lockdown λόγω COVID).
Η διευκόλυνση repo συγκαταλέγεται στα εργαλεία αντιμετώπισης κρίσεων των κεντρικών τραπεζών.
Η λεγόμενη EUREP (Eurosystem Repo Facility for Central Banks) εγκαινιάστηκε στις 25 Ιουνίου 2020 ως βραχυπρόθεσμη λύση ρευστότητας για συνδεδεμένες κεντρικές τράπεζες: η Κεντρική Τράπεζα του Κοσόβου άντλησε 100 εκατ. ευρώ, ενώ το Μαυροβούνιο 250 εκατ. ευρώ σε βραχυπρόθεσμη στήριξη ρευστότητας.
Οι δημοπρασίες repo συνήθως περιλαμβάνουν την ανταλλαγή και τη βραχυπρόθεσμη ενεχυρίαση ευρωπαϊκών κρατικών ομολόγων διάρκειας από μία έως πέντε ημέρες, τα οποία οι εμπορικές τράπεζες καταθέτουν στην κεντρική τράπεζα με αντάλλαγμα ρευστότητα.
Οι εξασφαλίσεις επιστρέφονται μετά από σύντομο χρονικό διάστημα και τα λεγόμενα τραπεζικά αποθεματικά αποσύρονται εκ νέου μόλις επιλυθεί το πρόβλημα ρευστότητας και η διατραπεζική αγορά επανέλθει σε ομαλή λειτουργία.
Η ανακοίνωση της ΕΚΤ ότι πλέον θα προσφέρει αυτό το εργαλείο σε παγκόσμιο επίπεδο —και για περιόδους αρκετών εβδομάδων ή ακόμη και μηνών— προκαλεί εντύπωση.
Υποδηλώνει ότι οι νομισματικοί θεματοφύλακες του Ευρωσυστήματος ενδέχεται να προεξοφλούν κρίση ρευστότητας στο όχι και τόσο μακρινό μέλλον.
Η δραστική διόγκωση του δημόσιου χρέους εντός της ευρωζώνης μπορεί να εξηγεί γιατί εντείνονται οι ανησυχίες στον πύργο της ΕΚΤ.
Εάν οι δύο πυλώνες, η Γερμανία και η Γαλλία, υπολογίζουν φέτος καθαρό νέο δανεισμό της τάξεως του 5% η καθεμία, διοχετεύοντας έτσι συνεχώς αυξανόμενο όγκο ομολόγων στις αγορές, αυτό δημιουργεί αισθητή ανοδική πίεση στα επιτόκια.
Ταυτόχρονα, οι επενδυτές αναρωτιούνται σε ποιον βαθμό η πιστοληπτική ικανότητα των επιμέρους κρατών της ευρωζώνης εξαρτάται τελικά από τη δυνατότητα της Γερμανίας να εξυπηρετεί το αυξανόμενο χρέος — πίεση που ήδη αποτυπώνεται στις αγορές.
Διαβρώνεται η εμπιστοσύνη
Τα επιτόκια αυξάνονται εδώ και περισσότερα από τρία χρόνια, ιδίως στο μακροπρόθεσμο άκρο της αγοράς ομολόγων.
Αυτό υποδηλώνει ότι η εμπιστοσύνη των μεγάλων επενδυτών, οι οποίοι παραδοσιακά παρέχουν τον κύριο όγκο ρευστότητας σε αυτή την αγορά, διαβρώνεται σταδιακά.
Παράλληλα, το ευρώ δέχεται διεθνώς πιέσεις: τα αποθεματικά σε ευρώ αντιπροσωπεύουν σήμερα λιγότερο από το 20% των παγκόσμιων τραπεζικών αποθεματικών και εμφανίζουν ελαφρά πτωτική τάση.
Ανάλογες εξελίξεις παρατηρούνται και στον διακανονισμό διεθνών συναλλαγών, όπου το ευρώ κατέχει περίπου το 24%.
Ο κυρίαρχος παγκόσμιος παίκτης παραμένει το δολάριο ΗΠΑ, τόσο ως αποθεματικό νόμισμα με μερίδιο 59% όσο και στον διακανονισμό διεθνών συναλλαγών με 47%.
Υπό αυτό το πρίσμα, καθίσταται σαφές ότι οι νομισματικές αρχές της Ευρώπης αντιμετωπίζουν έναν ολοένα και πιο απαιτητικό συνδυασμό αυξανόμενου χρέους, υψηλότερων επιτοκίων και ενός παγκόσμιου περιβάλλοντος που δεν αποδίδει στο ευρώ το καθεστώς του δολαρίου — παράγοντες που θέτουν σοβαρά ερωτήματα για τη σταθερότητα και τη ρευστότητα του Ευρωσυστήματος.
Σοβαρό πλήγμα στον διεθνή ρόλο του ευρώ αποτέλεσε η απόφαση της Ευρωπαϊκής Ένωσης να εφαρμόσει μόνιμα το εμπάργκο κατά της Ρωσίας και να διακόψει το εμπόριο ρωσικού πετρελαίου και φυσικού αερίου.
Η Ρωσία συγκαταλεγόταν μεταξύ των λίγων μεγάλων παικτών της ενεργειακής αγοράς που αποδέχονταν την τιμολόγηση σε ευρώ και διακρατούσαν σημαντικά αποθέματα στο ευρωπαϊκό νόμισμα.
Αυτή η εποχή έχει πλέον τελειώσει.
Ωστόσο, κυκλοφορούν φήμες ότι οι Ηνωμένες Πολιτείες, σε περίπτωση ειρηνευτικής συμφωνίας στην Ουκρανία, θα μπορούσαν να αποκαταστήσουν την πρόσβαση της Ρωσίας στο σύστημα SWIFT. Θα ακολουθούσε άραγε και η ΕΕ;
Μια επιστροφή στο προ της κρίσης καθεστώς ίσως να απαιτούσε ένα διαφορετικό πολιτικό καθεστώς στις Βρυξέλλες και στο Βερολίνο.
Αυξανόμενος όγκος χρέους
Μια αναστροφή της δημοσιονομικής πολιτικής εντός της ΕΕ είναι επίσης υπό συζήτηση.
Εάν τα κράτη-μέλη συμφωνήσουν σε μια «Ευρώπη δύο ταχυτήτων» και εφαρμόσουν κοινή χρηματοδότηση νέου χρέους μέσω των λεγόμενων ευρωομολόγων, αυτό θα τοποθετήσει την ευρωπαϊκή αγορά ομολόγων σε μια εντελώς νέα βάση τόσο ως προς τον όγκο όσο και ως προς τη δομή της.
Οι Ευρωπαίοι φορολογούμενοι και, κυρίως, οι ακόμη σχετικά λιγότερο υπερχρεωμένοι Γερμανοί σε ομοσπονδιακό επίπεδο θα στηρίζουν τότε τις πιστωτικές εγγυήσεις.
Στη Φρανκφούρτη, ένα τόσο επαναστατικό βήμα αναμένεται να επιφέρει τεράστια ενίσχυση της παγκόσμιας ζήτησης για ομόλογα εκφρασμένα σε ευρώ.
Ένας άγνωστος παράγοντας στη γεωπολιτική σύγκρουση ισχύος παραμένει η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ (Federal Reserve).
Σε αρκετές περιπτώσεις πέρυσι, η ΕΚΤ προειδοποίησε για πιθανή έλλειψη δολαρίων ΗΠΑ στο ευρωπαϊκό τραπεζικό σύστημα.
Οι Ηνωμένες Πολιτείες διαθέτουν εδώ έναν ισχυρό μοχλό πίεσης: μπορούν να αυξήσουν το πολιτικό κόστος της γεφύρωσης πιθανής έλλειψης ρευστότητας μέσω ταχείας ενεργοποίησης γραμμών ανταλλαγής (swap lines) — βραχυπρόθεσμων δανείων εντός του συστήματος του δολαρίου προς ευρωπαϊκές τράπεζες και την ΕΚΤ.
Υπερπροσφορά ευρωομολόγων
Το Ευρωσύστημα αντιμετωπίζει τεράστια προβλήματα απορρόφησης.
Εάν δεν μπορέσει να δημιουργηθεί παγκόσμια ζήτηση για το χρέος της ΕΕ, δηλαδή για τα ευρωομόλογα, τα επιτόκια θα συνεχίσουν να αυξάνονται.
Υπό το φως του μαζικού κύματος έκδοσης νέων κρατικών ομολόγων σε ευρώ, η ΕΚΤ θα αναγκαστεί να αναλάβει αυτό το χρέος στον δικό της ισολογισμό, προκειμένου να διατηρήσει υπό έλεγχο την εξυπηρέτηση του χρέους στα κράτη-μέλη.
Η επέκταση της διευκόλυνσης repo σε μόνιμο μηχανισμό στήριξης ρευστότητας φαίνεται επομένως πιθανή.
Οι παγκόσμιες κεντρικές τράπεζες θα είχαν κίνητρο να συσσωρεύσουν αυξανόμενο μερίδιο ευρωομολόγων.
Επιπλέον, ο όγκος αυτός θα ήταν διαθέσιμος ώστε να αποκτηθεί άμεση πρόσβαση στο Ευρωσύστημα χωρίς τη συγκρότηση χαρτοφυλακίου ομολόγων από επιμέρους κράτη.
Το σχετικά χαμηλό επίπεδο χρέους της Γερμανίας αποτελούσε, μάλιστα, πρόσφατα πρόβλημα, καθώς δεν υπήρχαν επαρκείς εκδόσεις γερμανικών ομοσπονδιακών ομολόγων για μεγαλύτερες τοποθετήσεις κεφαλαίων.
Ο καγκελάριος Friedrich Merz και ο υπουργός Οικονομικών του αντιμετωπίζουν επί του παρόντος αυτό το ζήτημα με την τρέχουσα πολιτική χρέους τους.
Τα μέτρα της ΕΚΤ εντάσσονται έτσι σε μια ευρύτερη δημοσιονομική εξέλιξη που θα μπορούσε να κορυφωθεί σε μια διαρθρωτική επέκταση του κοινού χρέους.
Με τη θεσμική διασφάλιση της διεθνούς ζήτησης για ευρωομόλογα, η κεντρική τράπεζα δημιουργεί τις υποδομικές προϋποθέσεις για ένα ενδεχόμενο νέο καθεστώς χρέους στην Ευρωπαϊκή Ένωση, μετατοπίζοντας ταυτόχρονα το όριο μεταξύ νομισματικής σταθεροποίησης και δημοσιονομικής στήριξης των κρατικών προϋπολογισμών.
Η ευρωπαϊκή διευκόλυνση repo, που αρχικά είχε σχεδιαστεί ως δίχτυ ασφαλείας για προβλήματα ρευστότητας, εξελίσσεται σταδιακά σε μια κλασική, διαρκώς διευρυνόμενη δεξαμενή χρέους.
Με το δημόσιο χρέος της ευρωζώνης να είναι πιθανό να αυξηθεί από το σημερινό 92% του ΑΕΠ σε περίπου 100% τα επόμενα δύο χρόνια, η πίεση προς την ΕΚΤ για τη δημιουργία μηχανισμών που θα κατανείμουν αυτό το κύμα χρέους στις παγκόσμιες αγορές ομολόγων θα ενταθεί.
Το αν αυτό θα επιτύχει φαίνεται ιδιαίτερα αμφίβολο, δεδομένης της χρόνιας οικονομικής αδυναμίας της οικονομίας του ευρώ.
www.bankingnews.gr
Σχόλια αναγνωστών